作者：Babywhale，ForesightNews近期，Paradigm因将官网首页的介绍从专注于加密货币和Web3变成了「研究驱动的科技投资公司」，被戏称为「背叛了革命」。虽然Paradigm可能由于LP压力等等种种原因暂时转移了注意力，但其近期的动作已暗示了它在Web3领域继DeFi之后的又一长线的布局。DeFi的杠杆游戏链上的DeFi赛道一直以来是传统金融领域从业人员创业的首选之一。在几年前，作为一个渴望流动性却苦于没有完善链上设施的蓝海，DeFi可以说在很短的时间内完成了兴起到爆发的过程，并在一定程度上助推了从2020年下半年到2021年一整年的牛市。可能很多人都对「DeFi带来了牛市」这一论断深信不疑，但其中的逻辑可能并非所有人都明白。虽然不能说是全部的原因，但上一轮牛市产生很大程度上得到了「杠杆」二字的助推。无论是让300亿美元一夜蒸发的Terra，还是倒闭的ThreeArrowsCapital、Celsius等机构，都是因为过度增加杠杆，在市场下跌后触发了连锁反应。除了中心化机构，链上的「杠杆」也不容小觑。在2021年比特币价格从接近6.5万美元跌至3万美元附近的过程中，DeFi借贷协议的总清算量达到了数十亿美元。而这些TVL达到了数十亿甚至百亿美元的大型DeFi协议背后不乏Paradigm的身影。
在之前《Paradigm投资版图大盘点：4年投70家，遍布基础设施、DeFi和NFT》（https://foresightnews.pro/article/detail/18571）一文中，我们梳理了Paradigm所投资的项目，除了公链、钱包、DAO等一些基础设施之外，其他的投资几乎都和金融相关。且作为Uniswap、Compound、MakerDAO的早期投资者，Paradigm几乎是「一手」创建了以太坊上的流动性基础设施。据DefiLlama数据显示，巅峰时期，Uniswap、Compound、MakerDAO三者在以太坊上的TVL分别达到了102.4亿美元、119.77亿美元和189亿美元，几乎占据了以太坊TVL巅峰时期1100亿美元的「半壁江山」。作为前高盛的外汇交易员与Coinbase的联合创始人，Paradigm联合创始人FredEhrsam想必深谙流动性与杠杆对金融市场的影响。Compound通过相比传统金融市场中更高的收益与更低的利率，加上没有繁琐的流程，吸引了大批机构资金进场通过提供流动性获取收益，抑或是寻求杠杆交易；MakerDAO更是允许抵押ETH、WBTC等主流资产直接「印钞」。如果说Compound、Aave还只是将想获取稳定收益的大资金投入到流通中，MakerDAO的杠杆效应可谓更加明显。Paradigm联合创始人FredEhrsamMakerDAO协议铸造的稳定币DAI通过Uniswap、Curve等DEX实现了与USDT、USDC等通过抵押等量美元铸造的稳定币的几乎无滑点互换，使得DAI产生了实际的购买力，并将杠杆产生的影响传导到了支持DEX的大量资产上。虽然Uniswap本身与加杠杆这件事并无直接关系，但当借贷协议发生清算时，将被清算的抵押品转入交易所再卖出显然效率太低了，Uniswap则正好提供了一个直接调用合约就可以清算抵押品的场所。正如2008年的次贷危机，正是因为在房地产上施加了大量杠杆，将贷款批给了很多本没有足额偿还能力的人，最终在房价下跌时产生连锁反应导致了危机的爆发。而DeFi之中由于流动性挖矿的存在，很多用户为了更高的收益，将借出的资产重复抵押借贷以获取更高的挖矿收益，最终在抵押资产价格下跌时发生了「踩踏」。
NFT领域的「故技重施」？在2022年一整年的下跌中，DeFi借贷领域并未出现大额的清算。经过了一轮洗礼之后，很多DeFi用户已经深刻认识到了杠杆的可怕之处，虽然不是说不能加，但需要时刻关注杠杆率以及抵押品情况。虽然DeFi领域仍然在出现很多例如GMX的创新，但很明显这种左脚踩右脚螺旋上升的情况可能不会再次发生了。那么问题来了，下一个增长点在哪儿？在仔细研究Paradigm在NFT领域的投资，我们发现了其投资组合中的NFT交易市场Blur、OpenSea、MagicEden以及NFT碎片化协议Tessera。如果拿DeFi来对比一下就会发现，借贷（Blend）和交易市场（Blur、OpenSea、MagicEden）这两个有关于杠杆的基本要素已经齐了。如果想在NFT领域复制DeFi带来的「杠杆牛市」，在Blur出现之前都存在着一些缺失。在Blur之前，OpenSea几乎为其他的NFT交易市场设立了一个模版，无论是MagicEden，还是LooksRare、X2Y2、Element，几乎都承袭了OpenSea的模式：一种纯点对点的交易模式。简单举例，如果使用BendDAO+OpenSea来复制Compound+Uniswap的模式，那么在便利性上是明显不足的。
抛开BendDAO清算时的拍卖机制不谈，假设其使用OpenSea来清算，则清算人需要将其挂单在OpenSea上，等待买家或有人提供了其心仪的出价。之所以在流程上会如此复杂是因为OpenSea本质上并没有在「交易」这个层面上下功夫，而用户似乎也习惯了「非同质化代币就应该是这种交易模式」的思想。Blur的出现改变了这一切的格局。笔者猜测Paradigm在看到Blur的时候应该是如获至宝，因为其模式正是Paradigm所需要的「交易市场」。Blur对很多原本被视为常规的NFT市场交易元素做了省略，只用一个价格列表以及Bid池来呈现我们在订单簿交易中所看到的买盘和卖盘。这样的模式改变了NFT领域一个根深蒂固的观点：过去我们认为地板价是某个NFT系列的最低价，而Blur告诉我们，Bid池中在地板价之下的第一个拥有较深买盘的价格才是这个NFT系列的可以卖出的合理价格。Blur的出现让NFT本身的金融资产属性和交易属性被无限放大，至于图片是什么样，有哪些特征，这些特征在总量中的占比通通不重要，交易者只需要知道价格和买卖深度即可。在这样的基础设施之上，Blend中发生的任何清算行为都可以在Blur中直接实现，形成了闭环。不过在此之前，Paradigm其实有尝试过另一种方案：NFT碎片化。原名为Fractional的Tessera总融资额已有数千万美元，其高光时刻发生在2021年，表情包Doge中柴犬的主人将Doge原图铸造为NFT并碎片化，彼时按照被碎片化的ERC-20代币计算，这张柴犬的照片最高价值达到过2亿美元。
但就在两周前，Tessera宣布将结束所有业务。我们现在可以用「马后炮」的方式去分析种种它无法成功的原因，笔者认为最根本的原因在于其机制过于复杂，对于Web3的投资者来说，Blend的先买后付以及分期付款方案可能更加简单明了；又或许，市场的情绪告诉了我们NFT需要被作为一个整体进行呈现。无论如何，NFT碎片化仍是一次好的尝试。除了金融，还剩什么？除了Paradigm，Web3领域也有很多创业者把目光转向了当下更热门的AI等领域。当下的Web3领域，DeFi已很难出现突破性的创新，NFT前途未卜，其他领域也难以见到像DeFi这样对资金吸引力极强的叙事。很多人已经开始怀疑Web3是否还能再造一个如2021年一样轰轰烈烈的牛市了。仔细想来，目前除了NFT之外，可以添加极强的交易属性的Web3原生资产已经几乎没有了，很多新的东西只是在已有产品的基础上做一些无关痛痒的改进，而NFT本身对资金的吸引力在没有新的有力叙事之前也非常有限。Paradigm把Web3原生资产的金融化给玩明白了，但作为「火过一次」的概念，NFT可能很难独立支撑起一轮牛市。当下的热门概念Layer2、ZK、社交、游戏等似乎都没有看到在资产类别层面上的创新。所以，作为一个以资产和交易为核心的流动性市场，Web3的下一个足以吸引足够增量资金进场的「新资产」或许仍需一些时间进行探索。但无论如何，就像当年布局了Uniswap等DeFi协议后迎来了「DeFiSummer」一样，Paradigm现在需要做的，仍是等待。