三种去中心化杠杆代币模式的简单对照：SetProtocol、Tracer和Phoenix。杠杆代币是衍生品，为持有者提供加密资产稳定的杠杆风险敞口。此类代币的持币者无需操心主动管理杠杆头寸、借款或被清算等麻烦。这种模型一旦在链上复制，就可以实现杠杆代币这个诞生于链下模型的去中心化，我们可以将该产品称为去中心化杠杆代币。在本文中我们分析了市场上存在的三种去中心化杠杆代币模型，包括SetProtocol、Tracer和PhoenixFinance，并对三者建模上的差异予以对比。想要更深入地了解DeFi杠杆代币模型，请参阅此处和此处之前发表的文章。SetProtocol简介SetProtocol(或称Tokensets)是一个DeFi资产管理平台，目前存在于以太坊和Polygon链上。资产管理人通过该DeFi协议，可以创建自己的加密资产风险敞口策略，SetProtocol会将它们打包成ERC20代币。其他人可以通过简单地购买和持有settokens，来跟踪或复制与资产与一揽子策略相同的风险敞口。SetProtocol的杠杆代币模型称为FLI（FlexibleLeveragedIndex/灵活杠杠指数）的缩写。它就像一个代币化指数，跟踪基础资产的2倍杠杆敞口。现在，以太坊上的SetProtocol中有BTC2x和ETH2xFLI，这意味着相关FLI的持币者可以对BTC和ETH持有大约2倍杠杆的多头头寸。模型机制如上所述，目前在Tokensets上活跃的产品有代表基础资产2倍杠杠多头头寸的杠杠代币，通常被视为「看涨代币」。SetProtocol正在与顶级DeFi借贷协议之一Compound合作，借入资产以铸造此类代币和再平衡目标杠杆，保障此类杠杆协议的机制顺利运行。FLI代币可以铸造发行，也可以从二级市场上购买。当FLI代币铸造发行时，它们是由合约创建的。当购买FLI代币时，它们会在Uniswap的二级市场上进行交易。我们以ETH2xFLI杠杆代币为例，看一下具体创建过程。
ETH2xFLI旨在将杠杆水平维持在1.7-2.3x之间。杠杆区间目标的设计是为了降低再平衡的频率（再平衡会在以太坊上导致更高的成本），并减少因为持续的杠杆再平衡造成杠杆代币财务表现的「意外」情形。ETH2xFLI再铸造过程中需要以ETH购买，为了让ETH2xFLI持币者获得杠杆交易，该协议首先将存入的ETH放入像Compound这样的借贷协议中，然后将其转换为CETH。然后以存入的ETH作为抵押，协议将借入USDC并在Uniswap等Dex上用USDC买进额外的ETH。然后该协议将ETH存回Compound，并复制借入和购买流程，以便将该投资组合的ETH敞口加倍。当赎回ETH2xFLI代币时，将进行相反的流程，与代币铸造或发行反向操作。这种代币铸造和赎回过程，对于不太熟练的交易者来说可能是拦路虎，并且gas费用可能很昂贵，尤其是在以太坊上进行操作时。为了优化交易体验，该协议在Uniswap上创建了ETH2xFLI/ETH流动性池。用户可以在Uniswap上买卖ETH2xFLI，并像任何其他ERC20代币一样享受标准gas费用。因此价格滑点和市场深度取决于Uniswap上的ETH2xFLI/ETH流动性池。BTC2xFLI代币也适用相同的方法。Fodl等其他协议也采用了这种增加杠杆机制，它们虽然不是完全的杠杆代币类的产品，但通过类似的借贷机制来提高杠杆。市场规模SetProtocol于2021年3月首次向市场推出了ETH2xFLI，随后于5月推出了BTC2xFLI。根据Tokensets网站在2021年10月18日公布的数据，这些FLI代币的市值正在迅速增长，到目前为止总金额已达到近1.9亿美元。Tracer简介Tracer是衍生品的去中心化协议。他们目前的实时产品称为永续池（PerpetualPools），于2021年9月在Arbitrum上推出。这是一种去中心化模型，用于创建不会过期或清算的杠杆代币。Tracer的池化模型创建了杠杆多头和空头代币，代表各自的杠杆敞口，并可在二级市场上交易。
多头和空头代币是交易对手，一方的利润即是对方的损失。模型机制Setprotocol的杠杆是通过集成借贷协议来创建的，与其不同的是，Tracer的流动性/抵押品池是为铸造杠杆多头和空头代币而创建的。每个抵押池都有两个彼此相对的头寸方，即多头和空头。双方都以抵押品资产为价值支撑，多头代币和空头代币成对出现。当价格发生变化时，池中支撑多空双方的抵押品也会发生相应的变化，导致等价杠杆代币的价格进而发生变化。例如，如果底层资产的价格上涨，多头代币将从空头代币池中获得一些抵押品。如果底层资产价格下跌，空头代币将从多头代币池中获得部分抵押品。两个代币之间所转移的抵押品数量，由嵌入在合约中的算法计算。为避免清算，Tracer应用「权力杠杆」模型来计算价值转移量。要想更深入了解，请查看Tracer的文档。如同其他杠杆模型一样，这一模型可以有效地防止任何一方陷入血本无归，即不会爆仓。所有的价值转移和相对杠杆每小时「更新」一次（就像其他杠杆代币模型中的预定再平衡一样）。这种机制将根据上述算法触发转移并铸造/销毁代币。请注意，一个永续池不一定总是在杠杆代币的两侧头寸持有等量的抵押品。换句话说，池中的杠杆代币很可能会出现偏差。偏差可能导致抵押品较少的一方具有较高的「利润杠杆」和较低的「亏损杠杆」。换句话说，抵押较少的一方将放大收益，损失相对而言则较少。这将为抵押品较少的一方提供激励。
从某种意义上说，这类似于永续合约中的fundingrate机制。因此，Tracer模型中的偏差决定了杠杆代币的实时杠杆水平。即使再平衡，多头和空头代币也不一定保证固定的杠杆水平，多头和空头币对也不会对称地表现出彼此相反的走向。市场规模Tracer的PerpetualPools还只是刚刚起步，2021年9月推出。截止11月，其总锁仓价值（TVL）约为4000万美元。PhoenixFinance简介PhoenixFinance是一种专门用于加密金融衍生品的DeFi协议。目前它已推出两个DeFi产品，去中心化期权和杠杆代币模型，都运行在Polygon、币安智能链（BSC）和万维链（Wanchain）上。PhoenixFinance的杠杆代币模型非常灵活，不仅包括BTC和ETH，还有越来越多的其他币种币，如Matic、Quick、AAVE、AXS、BNB、ADA、CAKE、WAN、XRP、WASP等，分布在三个链上，分别提供3倍杠杆。模型机制与Setprotocol一样，杠杆代币由借贷协议支持。不过PhoenixFinance创建了自己的贷款池来为杠杆赋能。稳定币池提供「看涨代币」，而由底层资产组成的池则用于「看跌代币」。用户可以将资产贡献到借贷池中，通过借贷资产来支持杠杆，同时赚取被动收益和挖矿奖励。贷款APY取决于资金池的利用率。据产品文档称，PhoenixFinance暂时不与其他借贷协议整合的原因是：出于安全原因，像AAVE或Compound这样的贷款协议有自己的抵押率要求。因此，虽然周期性借款可以为某些杠杆提供动力，但在很大程度将受限于满足其抵押率要求。例如，设立相当于抵押品总价值60%的贷款上限，可能获得的最大杠杆为1/(1–60%)=2.5。要建立比这更高的杠杆是不可能的。在极端市场条件下，借贷协议可能面临流动性问题。
当借贷流动性耗尽时，所有存入借贷资产将被占用。（就像2021年10月末AAVE发生的挤兑情况一样）届时贷方将没有流动性将其资产从资产池中提取出来。当触发再平衡时，杠杆代币可能非常危险，因为必须进行一系列交易以维持目标杠杆水平。在极端情况下，因未能维持杠杆水平，可能会导致整个杠杆代币被清算。在PhoenixFinance平台购买杠杆代币时，通过合约铸造代币而触发一系列交易。该协议将自动从借贷池中借入资产，并整合去中心化交易所，以交易目标代币。例如，在Polygon链上，3xETH看涨代币将借入USDC，并在Quickswap上用它们换取ETH。交易滑点取决于等效dex池上的ETH/USDC资金深度。在卖出杠杆代币时，它们被赎回，并且将执行相反的交易。换句话说，用于支持协议杠杆的借入资产由杠杆代币的总资产和交易本身作为抵押。这不属于非足额抵押，且足够灵活，可以为任何目标杠杆水平赋能。当然，杠杆越高，意味着风险也越高。市场规模PhoenixFinance的杠杆代币还很稚嫩，流动性相对较小。但凭借其灵活性，它在未来具有很大的增长潜力。总结在2021年还剩最后两个月的时间点，我们对去中心化杠杆代币的总结暂时告一段落。杠杆代币是为交易者提供稳定杠杆的重要工具，但去中心化模式仍处于襁褓期。成为参与协议开发的观察者、交易者和构建者，是一种极大的乐趣。我希望几个月后再次更新这篇文章时，能给读者带来更多信息。那时再见！